肖风最新演讲：Token是证券，不是股票

12月8日，CCF浦江大讲堂“区块链与数字金融”论坛在上海举行。中国万向控股副董事长肖风在题为“Token与数字资产”的演讲中表示，区块链带来了新的账户体系，基于此，区块链上将诞生新的金融模式，未来在金融领域会有现在还完全无法预计的创新模式。而Token是使用权的证券化，Token是证券，但Token不是股票，未来，这个使用权的市场不会小于股票和债券两个市场，它会是百万亿美元的市场。也正是因为Token是证券，它就会受证券法约束，任何想脱离中心化监管机制，以期绕过监管部门的行为肯定是犯罪。

在肖风看来，Token有五个价值，最核心的价值是建立一套激励机制，其次是构建一套治理机制，第三是帮助市场热启动，第四是作为融资工具，第五才是投资价值。之所以具有投资价值在于区块链系统的无限可扩展性。Token 设计是区块链项目成功的关键。他认为，投资区块链项目（公链），关键是看经济激励模型设计的好不好，这是判断投不投区块链项目非常重要的因素。最好的Token设计是把去中心化的商业设计成一个无限循环的游戏，所有参与者能持续、无限循环得玩下去。

以下为肖风演讲，经巴比特整理。

新的账户体系带来金融模式创新这两天加密数字货币跌得很厉害，我差点也要改变信仰了，我今天是来充值信仰的。

我们目前有三类账户体系。一类是银行账户体系，另一类是互联网账户体系，像微信钱包、支付宝，它已经脱离了央行的账户体系，脱离了银行卡。最后是基于非对称加密算法，我们可以开立一个新的不需要中心化机构管理的区块链的账户体系。

世界级的金融科技创新都来自于新的账户体系。传统的银行帐户体系不可能出现移动支付，也不可能出现余额宝，它们只有在新的账户体系上才能出现。没有账户的创新就不会有颠覆式的金融创新，没有账户的创新我们只有在原有的模式上做边际效益的改变。

我们可以预见，在区块链这个账户体系上，新的金融创新，新的金融交易，甚至新的金融体系，它会有你现在完全无法预计的创新模式出来，就因为它是新的账户体系，它就会有新的金融模式。

非对称加密算法实际上是数字世界的产权确认体系。只有基于分布式的记账方法和区块链账户，我们才能记录、运行数字化资产，非对称加密算法是源头。

Token的演进：从计算机到区块链

Token实际上有一个演进的过程。

在计算机互联网世界，Token是指令牌，就是许可证、通行证、密码、口令。它跟所有权是分离的，许可你可以用，但不表示你拥有它。

在儿童游乐场，你也可以去柜台买一个Token，然后用这个Token去玩所有的游戏。丢两个Token马可以旋转五分钟，马不是你家的，你只是拥有了五分钟的使用权。这时，儿童游乐场的Token具有了结算功能，这是计算机世界的Token所不具有的。这儿童游乐场的Token跟赌场筹码一样，假设每种玩法你都用现金玩，结算就非常复杂，换成赌场筹码后结算就非常简单。

在网络游戏里天然有Token，网络游戏的Token有使用功能和结算功能外，实际上你是可以通过劳动获得系统发给你的金币，这时候，这个Token是有经济激励的。这是Token的新功能，经济激励，它激励你继续玩这个游戏。

实际上，公有区块链你就可以看成是一个游戏。在区块链里，Token除了使用、结算、经济激励功能外，它还有支付、融资工具、导流等功能。拿导流功能来说，它能帮助项目热启动。比如Fcoin，依靠交易挖矿的设计，它在几天内成为全球交易量最多的交易所。但如果机制设计不好，这个游戏就变得不可持续。

Token是使用权市场

我们把市场分为三类，即所有权、收益权和使用权市场。

所有权市场有股票市场，买卖股票，实际上交易的是所有权。收益权市场就是债券市场，持有债券可以获得一定比例的利息，但你不拥有这家公司。区块链是使用权市场。为什么呢？你想，我们说比特币是开源基金会，实际上任何一个区块链系统，它没有资产负债表，也没有股东和注册地址，但握有Token你就可以使用这个系统。区块链把Token的使用权剥离出来建立起了一个市场，大家交易比特币、ETH，它是有用处的。

所有权、收益权、使用权的含义是非常不同的，所有权市场我们把它叫做权益，收益权是权利。有人跟你说Token可以分红，那它就和股票没有区别了。这中间有很大的不同。

Token是证券，不是股票

股票是把所有权证券化了，债券是把收益权证券化了，Token是把使用权证券化了。

我们认为Token是证券，但Token不是股票，如果它是股票，那我们就没有必要弄一个Token出来，直接买股票，用股票交易就好了。Token是一个崭新的东西，它是很有价值的。之所以大家乐于讨论，是因为它意味着另外一个市场，这是一个使用权的市场。

股票市场非常大，估计参与者有上百万人，它是一个百万亿美元的市场。债券这个收益权市场也非常大。我们有理由相信，基于使用权证券化的Token，它是使用权市场，这个市场不会小于前面两个市场，将来也会是百万亿美元的市场。也许20年，也许30年。比如优步是使用权市场，它是所有权被淡化使用权被重视的市场。任何使用权的许可都可以是Token，而且是有价值的，未来可能非常非常值钱。使用权不是免费的。

而因为它是证券，它就会受证券法约束，任何想脱离中心化监管机制，想绕过监管部门的行为肯定是犯罪。ICO过后STO的讨论很热烈，这种讨论一是想把它往股票上靠，二是想绕过监管。不需要监管就等着坐牢。

但是Token的证券化，即使用权的证券化，它在技术上非常不一样。股票的证券化是把股份变成一股股的份额，中国证券法规定，股票面额是一块钱。使用权的证券化不是面额化，是原子化，拆分到最细，这是两个证券化最大的不同，背后是两种货币最大的不同。有人说比特币固定2100万的发行量会造成经济上的通缩，他是站在法币的角度看数字货币，数字货币没有面额，它可以细分到小数点后很多位。ETH是小数点后18位，它照样可以通货膨胀，但通货膨行不是发货币，而是涨价。

Token的核心价值在于为区块链建立一个激励机制

我们对Token的估值有很大的误区，我们把它当成股票或债券看，实际上我们无法按照过去的估值模型。因为它是使用权，我们要用使用价值去估值，这是它和股票、债券最大的差别。它不是融资工具，融资仅仅是附带的价值，Token真正的价值在于只有基于Token，你才能在区块链上构建一个经济激励模型。

我们认为，互操性等技术上的成熟并不表示区块链上的商业就能获得成功，技术是基础。而且，技术不是一个开发者自己能解决的，它需要整个社区，需要计算机专家帮它解决。区块链项目商业上的成功Token是关键，必须用Token建立一套激励机制，然后分析这种激励机制以及相应的治理机制是不是可持续。

因此，我们把Token的价值划归为如下几种。首先，构建一个激励机制是Token最核心的价值。第二，Token在去中心化的系统上帮助社区运营建立一个治理机制。第三，Token帮助实现市场的热启动。第四，Token是融资工具。第五，Token具有投资价值。但我们认为其投资价值在于系统的无限可扩展性。为什么呢？我们认为区块链上所有东西都是免费的，交易成本几乎为零，因此它具备了商业的无限可扩展性。如果设计的好，一个区块链系统可以服务20亿，乃至50亿人。这时，当你的Token供应量是固定的，其价格就会有巨大的涨幅。但是，你不是根据现金流在分析Token的价值，也不是分红、利息。这一套在Token领域统统无效，你是基于它的商业的可扩展新和Token在商业里面的价值进行分析。

当你投资区块链项目，或者说公链项目时，你要看它的经济激励模型设计的好不好，不好就不具有投资价值，这是判断投不投区块链项目非常重要的因素。

最好的Token设计是设计成一个无限循环的游戏Token设计实际上做的是在区块链上，把去中心化的商业设计成一个可以无限循环的游戏。所有参与者能持续得玩这个游戏，无限循环下去。

比特币就是可以无限循环的游戏，因为它简单，边界清晰，目的明确只有一个，而且它是一个琐死的系统。以太坊就麻烦了，它是开放的，除了底层公链外它支持二次开发，甚至应用开发，它太复杂，没有人能在设计之初就完美得设计出它的激励机制，因此它的激励机制、治理机制只能不断优化。最近以太坊就在更改对全节点的激励，因为之前激励不够。

我们认为说你激励谁，把Token分发给谁，最后会决定你的区块链里都是哪些人在参与。拿以太坊和EOS为例，EOS的激励给了投资者，EOS成了投资者为主的社区，围绕EOS全是炒币的人。以太坊的激励主要倾向于技术开发者，所以它的社区主要是数千个技术开发者。从这个角度说，以太坊比EOS更有前途，毕竟有那么多技术开发者参与其中，它会慢慢改进。

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